產業觀察｜台灣百貨最強的是營運，為什麼出海仍然步步艱難？

Kevin Wang
1天前
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從「資產價值放大器」走向「資產價值創造者」，台灣商業地產下一個十年必須補上的開發能力

【前言】K大叔核心視角觀察

台灣百貨與購物中心真正缺少的，從來不只是海外據點，也不只是更多資金。真正需要回答的是：台灣商業地產企業，能不能把分散在母集團、建設、財務、設計、招商與營運部門裡的能力，重新組裝成一套共同決策、共同承擔、共同沉澱的開發系統?!

台灣最成熟的能力，是商業營運；下一個十年真正必須補上的，則是從城市研究、項目定義、投資判斷、頂層設計、開發建設、招商營運、資產管理，一路延伸到資本退出的「完整能力矩陣」。這不是要百貨與購物中心企業放棄輕資產，也不是鼓勵所有營運企業都去買土地、蓋房子、當建商。

真正的問題是：

當企業不擁有土地時，是否仍然擁有影響土地價值的能力？
當企業不投入全部資本時，是否仍然能夠參與項目的前端定義？
當企業擅長營運時，能不能把後端經驗轉化為前端開發能力？

只有完成這一步，台灣百貨與購物中心才可能從「替家族（或別人）的資產創造營收」，進一步成為「共同定義資產價值的人」。

第一章｜台灣百貨與購物中心最強的是營運，為什麼「出海」仍然步步艱難

台灣百貨與購物中心業者的營運能力，在亞洲市場並不弱。從品牌招商、樓層管理、會員經營、檔期促銷，到現場服務、活動策展與顧客關係，台灣企業累積了高度細膩而成熟的經驗。「尤其」在高密度城市、成熟消費市場與激烈同業競爭中，台灣企業很早就學會如何在有限空間裡提高坪效、創造人流，並透過年度Campaign規劃與週年慶、會員制度與品牌組合維持營運效率。

但是，當這套能力進入海外市場，問題就出現了。因為海外項目真正考驗的，往往不只是「商場開幕以後怎麼經營」，而是更前面的問題：

為什麼選擇這座城市？為什麼進入這個區位？
這塊土地真正適合什麼產品？
商業、辦公、住宅、旅館與公共空間如何組合？
項目的核心客群來自近域、區域還是廣域？
建築與動線如何支援未來營運？
「商業提資」如何在建築設計擴初前，按開發全期程倒排計劃的各階段需求精準提出？
初始投資、培育期虧損與資金成本如何承受？
最後是長期持有、合作經營、再融資，還是資產退出？

如果台灣百貨與購物中心只在項目的建築、產品與財務條件大致確定之後才進場，它能夠決定的，往往「只剩」品牌放在哪一層、櫃位如何排列、開幕如何造勢，以及營收未達預期時如何補救…..，而已。

這就是台灣百貨與購物中心「品牌出海」常見的結構性困境：

營運能力很強，卻進場得太晚；承擔經營結果，卻沒有完整參與結果形成之前的關鍵決策。

台灣百貨與購物中心品牌出海步步艱難，不一定代表營運能力不足，而可能代表企業所帶出去的，仍然只是一段價值鏈能力，而不是完整的商業地產開發系統。

第二章｜先把三組概念拆開：資產方式、能力結構與價值鏈角色

討論台灣百貨與購物中心的能力升級之前，必須先把三組經常被混用的概念拆開，這符合麥肯錫 MECE（相互獨立、完全窮盡）的分析原則。

一、輕資產與重資產：談的是資產與資本取得方式

重資產企業可能自行購地、投資、興建並長期持有；輕資產企業則可能透過管理合約、品牌輸出、合作開發、租賃或受託營運（台灣常見模式）參與項目。因此，輕資產不代表能力比較弱；重資產也不等於能力必然完整。輕與重，是資本結構的選擇，不是企業能力高低的判決。

二、強營運與強開發：談的是企業能力結構

強營運，代表企業擅長把一個已經形成的商業空間經營好，重視招商、會員、服務、行銷、租戶管理與現場效率。強開發，則代表企業能夠從城市需求、土地條件、產品定位與財務可行性出發，把一個原本不存在的項目定義出來，「必須整合市場研究、土地研判、產品設計、建築規劃、投融資安排、工程管理、資產管理及退出機制。」

真正成熟的商業地產企業，不是用開發取代營運，也不是用營運否定開發，而是讓兩種能力在項目最早期就共同參與決策。

三、資產價值放大器與資產價值創造者：談的是企業在價值鏈中的角色

營運企業可以透過招商、服務與會員經營，提升既有商場的人流、營收與租金，是重要的「資產價值放大器」。但資產價值創造者所做的，不只是把既有空間經營得更好，而是更早回答：「這塊土地應該做什麼？項目應該服務誰？應投入多少資本？如何創造 NOI？如何降低風險溢價？最終如何持有、融資或退出？」因此，從放大器走向創造者，不代表企業一定要把全部資產買下來；真正要取得的，是項目的前端參與權、定義權與共同決策權。

總結而言：

輕資產／重資產，是資本與資產的取得方式；強營運／強開發，是企業內部的能力結構；

放大器／創造者，則是企業在價值鏈中扮演的角色。這三組概念不能混為一談。

第三章｜台灣可能真正碰到的問題：能力被切割與組織診斷

台灣並不缺乏土地、資金、建設、設計、百貨與零售人才。問題在於，這些能力經常分散在同一集團內（或單一企業）的不同公司、不同部門與不同決策層級裡。

母集團掌握資本，建設部門控制土地與工程，財務部門決定投資門檻，建築師負責空間設計，百貨與購物中心團隊則在建築條件大致完成後才進場招商（項目竣工預驗收、或驗收初期階段）。每一個部門都很專業，但彼此之間缺少共同語言。這是硬傷!!

結果就可能形成以下結構性錯誤：

土地先取得，才開始尋找市場需求；
建築先設計，才詢問營運是否適用；
投資額先確定，才要求產品符合財務模型；
開幕日期先宣布，才壓縮招商與培育週期；
營運團隊最後進場，卻必須承擔全部經營結果!!

這不是單一部門能力不足，而是整體開發系統被切割。從麥肯錫「7S 組織診斷模型」來看，這不僅是流程問題，更是典型的組織健康度低落。當企業試圖從「短期開發/零售」轉向「長期商業地產」時，舊的組織慣性會產生強大的排異反應。

因此，台灣百貨與購物中心若要升級，真正需要補上的不是一個新的「開發部門」，而是建立跨部門的共同決策機制，讓市場、產品、營運、工程、財務與資產管理，在項目初期就共同工作。同時，必須引入「雙元性組織 (Ambidextrous Organization)」設計：在集團架構內，為商業地產板塊設立「戰略隔離區」，給予獨立的預算與差異化的考核週期。

K大叔觀察：

台灣從不缺少專業人才，缺少的是把分散專業重新組裝成開發能力的制度。

第四章｜取得項目定義權，與戰略能力半徑的評估

商業地產最重要的權力，不只是預算權與人事權，而是「項目定義權」。

所謂項目定義權，是在土地與建築尚未完全定案之前，就能參與回答：

城市真正需要什麼？這個區位應服務哪一層需求圈？
項目是近域生活平台、區域體驗中心，還是廣域目的地？
應該做純商業，還是形成複合城市產品？
什麼規模最合理？什麼內容不該做？
如何讓空間、交通、業態與財務模型互相支援？

台灣百貨與購物中心過去最常輸出的，是品牌、招商與管理能力；但未來真正應該輸出的，是從消費者需求反推產品、從營運反推建築、從現金流反推投資的整合能力。這也代表營運團隊不能只在後端接手，而必須前移。

營運不是開發完成後的使用者，而應該是開發早期的共同定義者!! 一個真正具備開發思維的營運團隊，必須能對建築師說明空間如何支援客流，能對財務團隊解釋培育期為什麼必要，也能向董事會說清楚某些表面上增加造價的投入，如何在未來轉化為更穩定的 NOI 與更低的資產風險。

同時，企業必須誠實評估自身的「核心能力半徑」，從「能力平移」轉向「能力套利 (Capability Arbitrage)」，並明確「不做的清單 (Not-to-do List)」。

K大叔提醒：

取得項目定義權，不是為了擴大營運部門的權力，而是為了讓未來必須承擔結果的人，能夠提前參與結果的形成。

第五章｜四大模型必須同時成立，與輕重資產矩陣的實操邊界

一個商業地產項目，不能只靠單一定位報告，也不能只靠漂亮的建築設計概念。它至少必須同時建立四套互相連動的模型。

一、四大核心模型的邏輯連動

市場模型：這座城市真正需要什麼？

市場研究不能只統計人口、所得與競品，而必須判斷城市生活正在如何改變。

哪些需求已經被滿足？
哪些需求尚未被看見？
消費者願意為什麼跨區移動？

項目應該服務的是生活便利、體驗升級，還是目的性到訪？

依照亞洲 POD 已建立的需求圈基礎原則：

L1 近域集客，靠生活；
L2 區域集客，靠體驗；
L3 廣域集客，靠目的。

不同需求圈，對產品內容、空間規模、交通條件與行銷成本的要求完全不同。

二、產品模型：用什麼內容回應需求？

產品不是品牌名單，而是對生活需求的具體回應。商業、辦公、住宅、旅館、娛樂、文化、運動、社交與公共服務如何組合，必須建立在市場模型之上，而不是依靠開發者的想像或複製其他城市的成功案例。

三、營運模型：產品如何持續活下去？

再好的空間，如果沒有租戶經營、會員關係、內容更新、活動策展與場景迭代，也只能在開幕時短暫熱鬧。

營運模型必須回答：

客流如何形成？
顧客為什麼再訪？
租戶如何持續獲利？
內容如何更新？
項目如何從一次性開幕，走向長期生活平台？

四、財務模型：價值如何被量化與持續？

財務模型不能只看總投資與開幕營收，而要把租金、抽成、管理收入、營運成本、資本支出、培育週期、資金成本、NOI 與退出價值放在同一套模型裡。市場模型錯了，產品就沒有需求；產品模型錯了，營運就只能補救；營運模型錯了，NOI 就無法成長；財務模型錯了，項目即使熱鬧，也未必創造資產價值。

商業模型回答「為誰而做」；
產品模型回答「要做什麼」；
營運模型回答「如何活下去」；
財務模型回答「如何形成可持續的價值」。

五、輕重資產矩陣合作的實操邊界與里程碑

無論是「同一集團架構內」還是「單純輕資產管理合作」，都必須在四大模型中落實以下邊界：

場景 A：同一集團架構內（母公司重資產 / 子公司輕資產商管）

商業模邊界：母公司負責「資產價值最大化 (Cap Rate管理)」，子公司負責「營運現金流最大化 (NOI管理)」。嚴禁母公司以行政命令干預子公司日常招商。
產品模型邊界：商管子公司必須出具《營運需求任務書》作為設計輸入（商業提資）；在施工圖節點，商管擁有針對嚴重影響營運硬傷的「一票否決權」。
運營模型邊界：工程建設部門在「工程移交」後退居幕後；嚴禁建設部門在開業後仍以工程整改為由干擾正常營運。
財務模型邊界：CapEx 由母公司承擔，OpEx 由子公司承擔。必須在投資決策節點明確設定「培育期虧損上限」。

場景 B：單純輕資產管理合作（對外輸出品牌與管理）

商業模邊界：收益設定為「基礎管理費 + 營業額抽成 + NOI超額分紅」。輕資產方絕對不能為業主的工程欠款或融資擔保承擔連帶責任。
產品模邊界：依賴「標準化產品線」。輕資產方輸出《設計導則》，擁有「設計審批會簽權」。
運營模型邊界：實現真正的「經營權讓渡」。輕資產方委派核心高管，強制使用輕資產方的 ERP/CRM 系統。業主必須將日常經營、人事、招商定價權完全讓渡。
財務模型邊界：設立「共管帳戶」，每月優先撥付輕資產方的管理費與必要 OpEx。嚴禁業主方挪用項目營業收入去償還集團層面債務。

第六章｜從營收到 NOI，建立真正的資產語言與價值驅動

百貨與購物中心營運者習慣談營業額、來客數、坪效、會員數與租金收入；但董事會、投資人與資產持有者更關心的，是這些營運成果如何轉化為現金流與資產價值。因此，衷心建議台灣百貨與購物中心企業必須理解三個層次：

第一個層次是營運績效：人流、營收、租戶銷售、出租率與續約能力。
第二個層次是企業經營績效：EBITDA 能否支撐組織、人員與平台運作。
第三個層次是資產績效：NOI 是否穩定成長，風險是否下降，資本市場願意用什麼資本化率評價這項資產。

為了讓董事會信服，引入麥肯錫的「價值驅動樹 (Value Driver Tree)」是有所必須，將資產價值層層拆解：資產價值 = NOI / Cap Rate。在嚴謹的商業地產財務定義中，NOI ＝物業營運收入－物業營運費用（不扣除資本性維護支出、折舊、利息及所得稅；資本性維護支出應在 NOI 之後，作為資產現金流或 Adjusted NOI 的調整項，以避免與國際估值口徑混淆）。

透過這棵樹，董事會能清楚看到：營運團隊在「前端設計階段爭取增加 5% 的可出租面積」或「優化物業營運費用結構」，對最終資產價值的槓桿效應，遠大於開幕後拼命促銷。

同時，必須引入行業基準測試 (Benchmarking)。國際成熟商業地產營運商通常會依資產類型，持續比較 NOI Margin、費用率及同店 NOI 成長；實際合理區間，必須依租賃模式（如百貨抽成制或購物中心固定租金制）、資產類型與市場口徑判斷，而非單一數字概括。

真正重要的不是單獨追求其中一個數字，而是建立完整因果鏈：

更精準的市場定位 → 更適合的產品與業態 → 更穩定的客流與租戶經營 → 更健康的收入及成本結構 → 更可持續的 NOI → 更低的風險溢價 → 更高的資產價值與更多元的退出選擇。

退出也不等於把項目賣掉。退出可以包括整體出售、股權轉讓、引入長期資本、再融資、資產證券化、分拆上市，或由開發資本轉為收益型資本持有。如果企業在項目開始時沒有思考最後由誰持有、用什麼收益要求持有，就很難決定前期應該投入多少資本。

近期大魯閣退出、遠雄流通事業三店齊開，企圖創造200億年收壯志，是商業地產市場上退出/進入的參考範例。

K大叔觀察：

開發不是從拿地開始，也不是在開幕時結束；真正完整的開發，是從需求定義一路走到資產退出。

第七章｜董事會 DNA 的突破，與三層面轉型路線圖

【虛擬序幕：賺快錢VS.中長期投資主義的「高級定製」舊戲碼｜K大叔觀察】

虛擬場景1.：傳統歌仔戲的「殼仔弦」拉出悠遠曲調，隨即混入時尚秀場的快節奏鼓點。

虛擬場景2.：老掌櫃手持金算盤上，留洋設計師手捧頂級絲絨布料上場。

【老掌櫃OS】帶台語腔調，急敲算盤：滿倉庫的成衣賣得快（住宅房產），一季賺一季，現金落袋才實在！

【設計師OS】接唱七字調，語帶高級的從容：阿爸呀，時代不同款，現在流行「高級定制」慢工出細活，要的是品牌溢價、長長久久的資本利得啦！賺快錢，已經活不久了！

【老掌櫃OS】（瞪眼，拍桌）：慢工？三年才賺一毛錢？我是要你當季就「見骨」（見利潤），你卻跟我講什麼百年傳承？

這齣歌仔戲，唱的就K大叔所體驗的場景，這也是台灣重資產集團的轉型困境。手握重金與土地的老掌櫃（董事會），習慣了「成衣快銷」的現金流遊戲；卻請了留洋歸來的設計師（商管操盤一把手），想去做需要歲月沉澱的「高級定制」（商業地產）。

不給時間（資本週期斷裂）、不放權（專業授權斷裂），還要用「當季成衣的KPI」去考核一件「三年才完工的高定禮服」（績效制度斷裂）。想要高定的結果，卻不改成衣的權力結構。這，就是重資產轉型最華麗也最尷尬的隱形天花板。接下來，讓K大叔協助各位拆解這六大斷裂，看看這件高定禮服，到底卡在了哪幾道縫線裡……

商業地產、百貨與購物中心運營能力，必須透過實驗、復盤與制度沉澱逐步建立。但能力實驗場能否成立，最後仍然取決於董事會是否願意改變原來的治理方式。董事會 DNA，才是重資產轉型商業地產的隱形天花板。根據 K 大叔長期掌握與接觸的產業動態，台灣曾有具備土地開發、住宅建設及 BOT、ROT 經驗的重資產集團，研議成立商業地產管理平台；也曾有大型零售集團，評估整合台灣、中國大陸與日本的存量不動產，試圖發展跨區域資產管理業務。

透過麥肯錫的組織診斷視角，我們可以清晰看到這類轉型中常見的「六大斷裂」：

戰略共識斷裂：土地開發重視「快速回收」，零售重視「單店年度獲利」，但商業地產面對的是中、長期培育。前者認為「建築蓋完就是成果」，後者必須承認「建築蓋完，經營才真正開始」。
資本週期斷裂：若董事會仍用短期開發的回收速度檢驗商業地產，營運團隊就會被迫犧牲長期產品與租戶品質，換取短期數字。
專業授權斷裂：引進具備百貨與購物中心經驗的高階主管，卻只交付招商營運責任，沒讓其參與土地篩選與投資決策。想要新產業的結果，卻不願改變產生舊結果的權力結構。
開發營運斷裂：土地部門能否接受市場研究的否決？建設部門是否容許營運介入設計？缺乏跨部門共同語言。
績效制度斷裂：對長期主義只有想像，沒有制度。沒有培育期虧損容忍度與分階段投資門檻，長期主義很容易在第一年營收未達預期時，立刻轉為短期追責。
資產退出邏輯斷裂：股東對資產目的沒有共識。如果董事會沒先回答項目究竟要出售、持有、再融資還是證券化，後續投資與營運不可能一致。

從經驗走向制度：麥肯錫「三層面增長模型」的轉型路線圖

為了避免上述斷裂，K大叔建議採用「三層面增長模型 (Three Horizons of Growth)」來配置資源：

Horizon 1 (核心業務優化，0-12個月)：聚焦現有資產的「存量微改造」。利用既有百貨進行樓層重組、業態更新或局部產品實驗。快速提升現有項目 NOI，為轉型提供內部信心。
關鍵指標：現有資產 NOI 提升率。
Horizon 2 (新興能力孵化，1-3年)：聚焦能力建構的「沙盤推演與小規模真實開發」。選擇投資額較小、風險可控的街區商業或存量更新項目，真正跑通一次「投、融、建、管、退」。此階段允許試錯，重點是讓跨部門使用共同語言，沉澱為標準化 SOP。
關鍵指標：新項目按時/按預算達標率）
Horizon 3 (長期戰略佈局，3-5年以上)：聚焦規模複製與資本運作。將驗證成功的能力應用於大型跨城市或海外項目，並啟動真正的資產管理與退出機制（如 REITs）。關鍵指標：資產管理規模 AUM、資本化退出回報率）

最後一哩路：董事會必須回答的四個問題

所有市場研究、產品定位、營運模型與財務分析，最後都必須轉譯成董事會可以判斷的答案：

1. HOW MUCH｜要投入多少？：

不只是總投資額，也包括能力建設、專業人才、系統建置與「培育期虧損的容忍預算」。董事會必須知道，自己投入的不只是一個項目，也是在購買一套未來可以複製的能力。

2. HOW SOON｜多久可以看到成果？：

必須區分開幕、損益平衡、營運成熟、NOI 穩定與資本退出。商業地產有多個階段性里程碑，董事會必須先確定自己願意用什麼時間尺度評估成果。

3. HOW SURE｜成功有多確定？：

沒有任何開發項目可以保證 100% 成功。董事會真正應該要求的，是透過市場驗證、敏感度分析、分階段投資與停損點，把不可控風險轉化為可管理的不確定性。

4. HOW SCALE｜如何複製並形成規模？：

企業要建立的是只靠少數明星主管完成的一次性項目，還是一套可以跨城市、跨國家複製並形成規模的平台能力？真正的規模化，不僅是物理空間的擴張，更是「複製研究方法、決策流程、產品邏輯、財務紀律、組織協作、風險管理與資產退出能力」。

K大叔觀察：

董事會四問不只是在評估項目，也是在反問董事會自己：願意為能力轉型投入多少？是否接受商業地產的培育週期？願意用什麼制度降低不確定性？究竟要建立一個平台，還是只做一項特殊專案

【K大叔碎唸｜聽結語】台灣商業地產下一個十年，競爭的可能將不只是營運能力

台灣百貨最值得珍惜的，是多年累積的營運底座。但如果這套能力始終停留在招商、促銷、會員與現場管理，就只能在別人已經定義好的資產裡，把價值做大。

下一個十年，台灣商業地產企業必須把營運能力往前延伸，進入城市研究、土地研判、產品定位與投資模型；也必須向後延伸，進入 NOI 管理、資產估值與退出安排。

全文分享最後收束為四層遞進：

1. 強營運，是台灣的底座。

2. 取得定義權，是能力升級的起點。

3. 建立輕重矩陣邊界與試錯機制，是從經驗走向制度的過程。

4. 回答董事會四問並落實三層面路線圖，才是從專業主張走向企業決策的最後一哩路。

真正決定台灣百貨能否出海、能否跨城市複製、能否從營運品牌升級為商業地產平台的，最終不是它管理過多少家商場，而是：它能不能把分散的專業，組裝成一套完整的開發系統；把營運結果，轉化成資產語言；再把單一項目的成功，沉澱成企業可以持續複製的能力。這才是台灣商業地產下一個十年，真正必須完成的能力升級。

(本文由 K大叔碎唸 | 聽授權轉載)

產業觀察｜台灣百貨最強的是營運，為什麼出海仍然步步艱難？